百度(BIDUUS)110升级内容消费与服务平台AI商业化加

商业 2018-11-09 16:48:56

  财务概况:收入和调整后净利润分别超预期1.5%和13.6%,四季度收入低于市场预期6%。百度(BIDU.US)3Q18总收入同比增长27.2%至282.0亿元,环比增长8.6%,超市场预期1.5%;经调整归属股东净利润同比增长46.8%至66.9亿元,环比减少10.1%,超市场预期13.6%;其中,百度核心业务收入达到216亿元,同比增长25%。分业务来看,百度在线%;以爱奇艺会员收入为主的其他业务收入同比增长79.3%至57.2亿元,环比增长16.6%。公司管理层预计4Q18总收入区间在254.8-267.2亿元,同比增长14.6%-20.2%,中值低于市场预期6%;若剔除百度国际业务和度小满金融业务拆分的影响,预计4Q18收入同比增长20%-26%。

  核心业务:百度11.0升级内容消费与服务平台,内容生态加码布局,信息流广告驱动变现提升。本季度百度APP用户维持高增长,18年8月平均DAU达到1.61亿的峰值,9月平均DAU为1.51亿,同比增长19%,搜索日均响应次数达到60亿。18年9月百度旗下20余款APP覆盖总MAU达到9.9亿,同比增长28%。百度APP 11.0升级内容消费与服务平台,全面支持智能小程序,结合红包激励强化流量获取。18年9月百度信息流产品日均用户使用时长同比增长68%,信息流日均推荐量达150亿。内容方面,百度持续丰富平台内容生态,短视频领域成重要发力点。截至2018年9月,百度百家号内容创作者超过150万,并与276家MCN机构达成合作;好看视频APP 9月平均DAU达到1,200万。目前百度短视频的日活跃用户数达到1.1亿,短视频日均播放量达到30亿。本季度百度信息流广告+AI业务收入占比超过20%。18年9月百度系APP的总时长份额为7%。

  AI业务:全面迈入3.0时代,DuerOS物联网生态圈快速扩容,无人驾驶商业化进展显著。百度DuerOS在平台化发展战略驱动下,物联网生态圈持续快速扩容。18年9月,DuerOS智能设备激活量达到1.41亿台,季度环比增长41%,DuerOS语音交互次数超过8亿次,连续7个季度实现每季度翻倍增长。目前DuerOS技能平台拥有超过2.4万名第三方开发者,提供800余种技能,智能设备平台落地设备种类超过160种。无人驾驶方面,百度Apollo生态商业化进展显著,目前已拥有130位合作伙伴。公司预计到2019年,搭载Apollo L4自动驾驶能力的“新”将达到10,000台。

  智能小程序:背靠超级APP快速积累用户,开源共筑生态打开商业化空间。百度智能小程序自2018年7月上线以来,背靠百度APP流量快速积累用户,9月测试期MAU已超过1亿,渗透超过100个用户场景,已覆盖23个行业、262个细分领域。9月底起,智能小程序正式向开发者,同时推出开发者“共筑计划”,将于12月实现全面开源,共筑小程序生态。目前第一批联盟合计MAU已超过35亿。未来智能小程序不仅可运行于百度系APP和平台,还可运行于外部合作伙伴APP。对照微信小程序的发展径,我们认为百度智能小程序不仅有助提升用户时长,还将提升整体生态的商业价值。

  估值:百度当前市值对应FY18/FY19的市盈率为19.2x和17.7x,处于15x-21x的历史估值区间底部,相较谷歌母公司Alphabet分别低5.4%和6.8%。我们将百度的核心业务与爱奇艺等进行拆分并分部估值,在不考虑AI估值贡献的情况下,我们认为百度的合理估值区间为730-848亿美元,当前市值存在10.0%-27.7%的修复空间。考虑到公司目前在内容与流量获取方面支出较大,同时人工智能、无人驾驶、小程序等业务尚处在投入期,短期收入与利润承压,后续商业化陆续落地有望业绩,积极关注。

  风险提示:用户增长放缓,信息流广告增长放缓,AI业务商业化进展不及预期,内容成本提升,行业监管风险,宏观风险,竞争变化。

  1.1. 财务概况:收入和调整后净利润分别超预期1.5%和13.6%,四季度收入低于市场预期6%

  本季度百度总收入和调整后净利润分别超预期1.5%和13.6%,四季度收入中值低于市场预期6%。百度3Q18总收入同比增长27.2%至282.0亿元,环比增长8.6%,超市场预期1.5%;经调整归属股东净利润同比增长46.8%至66.9亿元,环比减少10.1%,超市场预期13.6%;其中,百度核心业务收入达到216亿元,同比增长25%。分业务来看,百度在线亿元,同比增速有所放缓,环比增长6.7%;以爱奇艺会员收入为主的其他业务收入同比增长79.3%至57.2亿元,环比增长16.6%,维持较高增速。公司管理层预计4Q18总收入区间在254.8-267.2亿元,同比增长14.6%-20.2%,中值低于市场预期6%;若剔除百度国际业务和度小满金融业务拆分的影响,预计4Q18收入同比增长20%-26%。

  注:2018年起公司调整收入披露口径,为保持可比性,我们按新口径调整2017年收入来计算同比增速;4Q18E为公司提供的收入中值。

  内容成本与流量获取成本大幅增长,压低公司毛利率至49.6%为近六季最低,同比下降3.1百分点,环比下降4.2百分点。3Q18百度流量获取成本为30.9亿元,同比增长24.8%,环比增长14.5%,占在线营销服务收入的比例同比提升0.7百分点至13.7%;内容成本为67.4亿元,同比增长72.9%,环比增长29.2%,对爱奇艺、百家号等的内容投入增长使得内容成本增速连续4个季度提高,内容成本率从2017年的16%-17%提升至本季度的24%。

  图2:百度在线营销服务收入及TAC成本同比增速对比(4Q06A-3Q18A)

  受毛利率降低与费用率提升的双重影响,运营利润率下滑明显,经调整后归属股东净利润受营业外收入增长推动同比增长46.8%,超市场预期13.6%。本季度公司销售及管理费用同比增长50.6%至56.4亿元,环比增长25.2%,销售及管理费用率为20.0%,同比提升3.1百分点,环比提升2.7百分点,主要是市场推广及渠道费用增加;研发费用率为13.9%,同比下降0.7百分点,环比下降1.6百分点。受毛利率下降与费用率提高的影响,运营利润率同比下滑5.5百分点,环比下滑5.2百分点至15.7%。公司3Q18经调整后归属股东净利润受营业外收入推动同比增长46.8%至66.9亿元,环比减少10.1%,超市场预期13.6%;调整后归母净利率为23.7%,同比提升3.2百分点,环比下滑4.9百分点。

  分业务来看,百度核心业务在“回归主业”战略下,本季度经调整归属股东净利润为83.57亿元,经调整归母净利率同比提升9.6百分点至38.7%;爱奇艺由于内容成本高企且内容投入与收入期限错配,尽管本季度付费用户同比增长89%,但亏损幅度有所扩大,亏损率同比提升23个百分点至42.5%。

  1.2. 核心业务:百度11.0升级内容消费与服务平台,内容生态加码布局,信息流广告驱动变现提升

  本季度百度APP用户维持高增长,多产品矩阵覆盖近10亿用户。百度APP平均DAU在18年8月达到1.61亿的峰值,9月平均DAU为1.51亿,同比增长19%(vs. 17% in 2Q18),搜索日均响应次数达到60亿,且搜索结果精度持续提升,首条结果需求满足率超过40%(vs. 37% in 2Q18)。

  从百度系APP整体来看,18年9月百度旗下20余款APP覆盖总MAU达到9.9亿(去重后),同比增长28%,通过多产品矩阵覆盖超过88%的移动互联网用户(根据QuestMobile数据,18年9月移动互联网总用户数为11.2亿)。其中,百度输入法18年9月平均DAU达到3.2亿,同比增长23%,日均语音输入请求次数超过3亿次,同比增长130%;根据QuestMobile数据,百度APP的9月MAU同比增长10.8%,百度地图APP的MAU同比增长14.8%,值得注意的是,百度极速版用户增长较快,目前MAU已超过5,500万,体现下沉用户的快速增长。

  图4:百度APP月活跃用户及月人均单日使用时长(2016年10月-2018年9月)

  百度APP 11.0升级内容消费与服务平台,全面支持智能小程序,结合红包激励强化流量获取。百度APP在基于AI的“搜索+信息流”双引擎驱动下,内容分发效率与用户体验持续优化,18年9月百度信息流产品日均用户使用时长同比增长68%,信息流日均推荐量达150亿,目前已实现视频场景识别的100%机器分类,且准确率达到98%。在11月1日举办的2018年百度世界大会上,公司发布了百度APP 11.0版本,升级内容消费与服务平台,在连接用户与内容的基础上,通过智能小程序连接用户与服务,同时结合现金红包激励用户使用信息流和小程序服务,提升用户时长,进一步留存用户。

  内容方面,百度持续丰富平台内容生态,短视频领域成重要发力点。截至2018年9月,百度百家号内容创作者超过150万,并与276家MCN机构达成合作。同时,百度持续加码短视频内容。18年9月,百度视频完成1亿美元B轮融资,将加大投入内容自制、内容投资以及AI技术研发等;短视频产品“好看视频”9月平均DAU达到1,200万,MAU超过2亿,根据QuestMobile数据,好看视频是第三季度国内DAU超过500万的App中用户增长最快的产品。目前,百度短视频的日活跃用户数达到1.1亿,短视频日均播放量达到30亿,搜索结果中高质量的视频结果占比达到20%。

  18年10月,百度战略投资网易云音乐,让网易云音乐的优质内容在百度平台的技术、流量及分发能力的支持下,通过百度APP、搜索、信息流、好看视频、DuerOS等多产品、多场景触达十亿用户。随着百度平台内容生态的持续丰富,百度APP可以为用户提供从图文、图集到短视频、直播、贴吧、小说、音乐等多元化的内容,丰富用户体验,更好地满足用户的内容需求。

  图9:百度好看视频MAU及月人均单日使用时长(2017年10月-2018年9月)

  图10:百度视频MAU及月人均单日使用时长(2017年10月-2018年9月)

  随着百度流量及时长持续增长,信息流广告驱动变现提升,本季度百度非搜索广告业务(信息流广告+AI业务)收入占比超过20%。从用户时长份额来看,百度系移动端产品的总体时长份额相对稳定,维持在7%-8%。根据QuestMobile数据,18年9月百度系的总时长份额为7%,环比6月下降0.4百分点。我们认为,随着百度信息流产品、视频内容端的持续发力,以及智能小程序的全面接入,百度总体的时长份额有望提升。

  1.3. AI业务:全面迈入3.0时代,DuerOS物联网生态圈快速扩容,无人驾驶商业化进展显著

  百度DuerOS在平台化发展战略驱动下,物联网生态圈持续快速扩容。18年9月,DuerOS智能设备激活量达到1.41亿台,季度环比增长41%,DuerOS语音交互次数超过8亿次,连续7个季度实现每季度翻倍增长。根据公司在2018年“百度世界大会”披露的最新数据,截至18年10月,百度DuerOS连接设备数已超过1.5亿台,3个月内增加约5,000万台,月活跃设备数超过3500万,相较18年6月增加1000万台。其中,DuerOS在智能音箱行业的市场份额快速提升,根据IDC的数据,三季度DuerOS智能音箱的国内出货量位列行业第一,市场份额达到24%,相比上季度提升17百分点。在百度世界大会上,公司还宣布推出两款新的硬件产品,即小度智能音箱Pro和小度语音车载支架。

  截至目前,DuerOS技能平台拥有超过2.4万名第三方开发者,可提供包括教育、游戏在内的800余种技能,智能设备平台落地的设备种类超过160种,相较18年6月的超1.3万名开发者、超100种落地设备均取得大幅增加。随着DuerOS的物联网生态圈持续扩张,其对于用户的全天24小时的覆盖广度和深度将进一步提升。

  图13:百度DuerOS技能平台覆盖的主要技能类型(2018年7月)

  无人驾驶方面,百度Apollo生态商业化进展显著,目前已拥有130位合作伙伴。全球首款自动驾驶小巴士“阿波龙”自18年7月正式下线多个城市实地运营,服务超过1万人次,运行超过1万公里;百度国内首批自动驾驶出租车近日将在长沙市规模化落地测试运营,预计2019年规模达到百辆;百度即将发布与一汽红旗合作打造的中国首款L4级自动驾驶量产乘用车,将于2019年小批量下线年大批量投放更多城市运营。公司预计到2019年,搭载Apollo L4自动驾驶能力的“新”将达到10,000台(功能性商用车辆)。

  百度云结合AI和大数据技术能力,ABC 3.0升级赋能全行业。百度云在2018年“百度云智峰会”上发布ABC 3.0版本,以“最落地的AI、最安全的大数据、最先进的云”服务行业伙伴,共享技术红利。根据公司于会上披露的最新数据,18年9月百度云的用户数和合作伙伴数同比增长3倍,营收增长4倍,流量增长5倍,成为国内公有云市场增速最快的厂商。根据易观数据,百度云目前的收入规模已跻身国内前三。

  此外,百度于今年11月1日正式发布百度AI智能城市“ACE王牌计划(Autonomous Driving、Connected Road、Efficient City)”,基于百度Apollo、智能云、百度大脑等技术能力,以自动驾驶、车协同、智能城市等为发展脉络,打造城市级平台生态。百度AI城市解决方案将率先落地和上海,目标打造超大型城市的智能化治理样板,同时探索智能新城。

  1.4. 智能小程序:背靠超级APP快速积累用户,开源共筑生态打开商业化空间

  百度智能小程序背靠超级APP快速积累1亿流量,成立开源联盟共筑移动生态。百度智能小程序自2018年7月上线以来,背靠百度APP 4.5亿流量快速积累用户,9月测试期MAU已超过1亿,渗透超过100个用户场景,已覆盖23个行业、262个细分领域。9月底起,智能小程序正式向开发者,同时推出开发者“共筑计划”,将于12月实现全面开源,与联盟共享百度系及合作伙伴APP的全域千亿级用户流量、百亿广告变现分成,同时成立十亿创新基金,并为创新小程序提供一对一专业服务,共筑小程序生态。目前第一批联盟合计MAU已超过35亿。未来智能小程序不仅可运行于百度系APP和平台,还可运行于外部合作伙伴APP,比如58同城、哔哩哔哩等。

  对照微信小程序的发展径,我们认为百度智能小程序不仅有助提升用户时长,还将提升整体生态的商业价值。小程序本质上是在移动互联网流量集中化背景下的一种触达用户的新方式,在基于超级APP的流量平台生态内与用户建立更直接、高效的连接,分享生态流量,获取商业化价值;同时也为平台拓展更丰富的使用场景和用户体验,提升用户在平台内的停留时长,强化整体生态的竞争力,同时平台参与分享生态价值。目前百度智能小程序最大的流量入口是搜索和信息流,考虑小程序广告的效率高于H5形态广告,智能小程序不仅能增加平台广告库存,还有望提升信息流广告的变现空间。

  收入:3Q18百度总收入同比增长27.2%至282.0亿元,环比增长8.6%,超市场预期1.5%。

  b) 其他业务收入同比增长79.3%至57.2亿元,环比增长16.6%,占总体收入的20.3%;

  毛利率:3Q18毛利为139.9亿元,同比增长19.7%,环比增长0.2%,毛利率为49.6%,同比降低3.1百分点,环比降低4.2百分点;

  a) 流量获取成本同比增长24.8%至30.9亿元,环比增长14.5%,流量成本率为11.0%,同比减少0.2百分点,环比提升0.6百分点;

  b) 内容成本(主要是爱奇艺)同比增长72.9%至67.4亿元,环比增长29.2%,内容成本率为23.9%,同比提升6.3百分点,环比提升3.8百分点;

  图27:百度流量获取成本、同比增速及流量成本率(3Q16A-3Q18A)

  费用率:本季度销售及管理费用同比增长50.6%至56.4亿元,环比增长25.2%,销售费用率为20.0%,同比提升3.1百分点,环比提升2.7百分点,主要是由于市场推广及渠道费用增加所致;研发费用同比增长20.8%至39.2亿元,环比减少2.9%,主要是人员支出增长,研发费用率13.9%,同比下降0.7百分点,环比下降1.6百分点;

  运营利润(GAAP):3Q18运营利润同比减少5.8%至44.3亿元,环比减少18.3%,运营利润率为15.7%,同比降低5.5百分点,环比降低5.2百分点;

  现金及现金等价物:截至2018年9月30日,公司现金及现金等价物、短期投资合计达1,045亿元;若剔除爱奇艺则为948亿元;

  业务分拆:原百度旗下金融业务“度小满”于8月22日完成业务分拆,百度成为少数股东,金融业务不再并表;

  收入:预计4Q18总收入为254.8-267.2亿元,同比增长14.6%-20.2%,低于市场预期8.6%-4.1%;若剔除百度国际业务和度小满金融业务拆分的影响,预计同比增长20%-26%。

  资料来源:公司公告,Bloomberg(2018年10月30日),天风证券研究所

  广告主:本季度活跃广告主同比增加7.4%至52.2万;广告主平均广告花费同比提升12%至43,100元;

  百度输入法:2018年9月百度输入法DAU同比增长23%至3.2亿,语音请求次数同比增长130%至3亿次;

  物联网:DuerOS截至18年9月的总安装量达1.41亿次,两个月内新增0.4亿次;语音请求次数超过8亿次,过去三个月实现翻倍增长;

  爱奇艺:3Q18付费会员数同比增长89.0%至8,070万,环比增长20.3%,季度新增1,350万创历史新高。

  估值:百度当前市值对应FY18/FY19的市盈率为19.2x和17.7x,处于15x-21x的历史估值区间底部,相较谷歌母公司Alphabet分别低5.4%和6.8%。我们将百度的核心业务与爱奇艺等进行拆分并分部估值,在不考虑AI估值贡献的情况下,我们认为百度的合理估值区间为730-848亿美元,当前市值存在10.0%-27.7%的修复空间。考虑到公司目前在内容与流量获取方面支出较大,同时人工智能、无人驾驶、小程序等业务尚处在投入期,短期收入与利润承压,后续商业化陆续落地有望业绩,积极关注。

  图35:全球主要互联网公司估值对比表(按照Bloomberg一致预期)

  资料来源:百度公告,爱奇艺公告,携程公告,Bloomberg(2018年11月5日),天风证券研究所